quarta-feira, 18 de abril de 2018

MFII11: A Caixa-Preta dos Fundos Imobiliários


Vamos conversar um pouco sobre aquele FII que é igual ao Big Brother Brasil, todo mundo fala mal, diz que não presta, mas já está na sua 98372ª edição, e possivelmente dando boa audiência, ou seja, é o FII com mais haters no mercado mas que não para de crescer, é isso mesmo senhores, o papo hoje é sobre Mérito Desenvolvimento Imobiliário, também conhecido como MFII11.

Apesar de eu ter participação nesse FII, vou procurar fazer uma análise isenta, sem tentar justificar meu investimento, mas tão somente comentar a situação do fundo na minha percepção pessoal e, claro, receber a opinião dos leitores. Até porque, se eu entender como mais adequado, basta um clique para eu me desfazer dos meus ativos nesse fundo.

Vamos começar dando uma olhada na "fuça" do gestor do fundo, o Sr. Alexandre Despontin, um jovem pródigo, engenheiro aeronáutico formado no ITA em 2010 e que em 2012 fundou a Mérito Desenvolvimento Imobiliário.

Qualquer semelhança com Harry Potter é mera coincidência

Agora vamos falar do fundo propriamente dito. O MFII11 é um fundo de desenvolvimento imobiliário, ou seja, a atuação dele é semelhante a uma incorporadora/construtora, diferente dos fundos "normais" de aluguéis, ele atua adquirindo terrenos, aprovando projetos e vendendo unidades, portanto tem uma movimentação financeira bem maior e bem menos previsível que os fundos de aluguel. Os riscos desse tipo de FII também são maiores pois o fundo assume todo o risco da incorporação e desenvolvimento do projeto imobiliário. Logicamente que os potenciais ganhos também superam os FII convencionais.

Hoje o fundo tem em sua carteira 15 projetos imobiliários em diferentes fases (veja aqui e aqui), alguns já estão 100% concluídos e vendidos, apenas restando ao fundo receber os valores que foram financiados aos compradores das unidades, outros projetos estão com obras em andamento e outros ainda estão em fase de pré-lançamento, ou seja, ainda na fase de aquisição e regularização do terreno. O ciclo de desenvolvimento imobiliário da Mérito é o seguinte:



O fundo pode entrar em um empreendimento em qualquer uma dessas fases, podendo, inclusive adquirir um empreendimento 100% concluído e vendido, restando apenas administrar os recebíveis dos clientes financiados, como é o caso do projeto Vila Ferrara, recém adquirido em Ubatuba/SP.

Cada um desses projetos é tocado pelo fundo em conjunto com um parceiro, para isso é constituída uma Sociedade de Propósito Específico (SPE), ou seja, uma empresa específica para tocar a empreitada. Nesse relatório constam alguns detalhes de todos os projetos.


Agora vamos às polêmicas! 

Por se tratar de um fundo de desenvolvimento, com projetos nas mais diversas fases e com fluxos de caixa inconstantes, seria normal esperar uma grande flutuação na distribuição de proventos aos cotistas, até mesmo uma distribuição trimestral ou semestral, dada peculiaridade da atuação do fundo. No entanto, o fundo vem distribuindo religiosamente R$ 1,18 por cota todos os meses, um Dividend Yeld mensal de 0,9% (considerando o valor da cota hoje), se enquadrando no Top 5 dos FII com maior DY na bolsa.

E quando a esmola é demais, o santo desconfia né! O investidor começa então a se perguntar: "Se os projetos estão em fases diferentes e o fluxo de caixa é inconstante, de onde está saindo esse dinheiro para fazer distribuições mensais tão generosas? Qual projeto está contribuindo financeiramente para isso?"

Polêmica nº 1 - Falta de Transparência


A resposta é: não sei e ninguém sabe, simplesmente porque o fundo não divulga essa informação. O fundo não divulga os balanços das SPE's de cada projeto, portanto não é possível saber qual projeto está gerando caixa, qual projeto está queimando caixa, qual projeto vai bem, qual projeto vai mal, qual projeto está endividado, etc.

Também não são divulgados os contratos dessas SPE, onde deve constar, por exemplo, que tipo de acordo o fundo fez com o parceiro, quais as responsabilidades e parcelas de ganho de cada parte no empreendimento, etc.

Em entrevista ao Professor Baroni, da Suno Research, o Sr. Alexandre "Harry" Despontin "Potter" informou que o fundo criou uma holding para gerenciar todas as SPE, que os balanços das SPE estão em processo de auditoria, e que, após isso (previsão para Maio/2018) vão estudar como apresentar os resultados das SPE.


Polêmica nº 2 - Queima de Caixa e Esquema Ponzi (Pirâmide)


Mas afinal, de onde saiu a grana para pagar as generosas distribuições? De acordo com informação confirmada pelo próprio gestor, as atuais distribuições estão sendo feitas às custas de parte dos recursos arrecadados na última emissão de cotas, ou seja, o fundo está pagando proventos não com os resultados das suas operações, mas com parte do dinheiro investido pelos recém ingressos.

(para quem não lembra o MFII fez uma emissão, muito bem sucedida, em que se pagava R$ 110,00 por cota, sendo a cota no valor de R$ 100,00 e os outros R$ 10,00 de taxa. São justamente essas taxas que estão custeando as atuais distribuições)

Estima-se que esses recursos irão acabar em meados de junho ou julho de 2018, e ai vem a questão: após "queimados" os recursos da última emissão, o fundo tem condição de continuar pagando os mesmos rendimentos? Na entrevista que supracitei, o gestor disse que sim, que a Holding já tem resultados suficientes para continuar com as distribuições de proventos, PORÉM, como não há transparência dos resultados das SPE, não é possível saber se essa afirmação é verdadeira.

E ai os mais desconfiados começam a levantar a possibilidade de ser um esquema de pirâmide, em que os pagamentos da renda dos atuais cotistas vão sendo custeados pelos recursos dos novos cotistas (emissões). Eu não acho que seja o caso, mas tem gente que defende isso. Se em junho ou julho o fundo vier com outra emissão sem explicitar os resultados da holding, ai sim a coisa vai ficar feia.

Conclusão

O que se percebe é que o MFII11 não se trata de um fundo imobiliário qualquer, é na verdade um fundo que carrega uma certa complexidade de análise pois se assemelha muito mais a uma construtora/incorporadora e, como tal, está sujeito a muitos riscos inerentes ao processo de construção e venda de imóveis (flutuação de preço dos insumos, falha de premissa no planejamento orçamentário, riscos técnicos e legais, distratos e inadimplência, etc). Além disso, como os investidores em ações já estão cansados de saber, o setor de construção civil é cíclico, de forma que é impossível esperar que esse fundo entregue uma renda perene por muitos e muitos anos.

Por outro lado, como todos devem imaginar, construir e vender um imóvel é muito mais lucrativo do que comprar um imóvel para alugar, e se o fundo for competente em fazer isso, vai gerar retornos extraordinários para seus cotistas.

Portanto o MFII11 é um FII que, se bem gerido, pode ser muito rentável, porém, demanda acompanhamento mais ativo do investidor pois eventual descasamento do fluxo de caixa (causado por n fatores, desde imprevistos nos projetos até desaceleração econômica no país) pode comprometer a saúde financeira do fundo. E, para que o investidor possa fazer esse acompanhamento, é essencial que o Gestor aprimore a transparência dos resultados das SPE, pois do jeito que está hoje, o investidor não tem outra opção senão confiar cegamente na gestão.

Abraços,

Senhor Ministro

contato: mininvestimento@gmail.com

20 comentários:

  1. Fala Ministro,

    Eu tenho cotas nesse fundo, mas confesso que tb tenho receio da atual gestão pelos motivos que vc explanou, falta de caixa para custear toda essa distribuição generosa. Vamos aguardar eles produzirem os relatórios com fluxo das SPEs para saber se há superávit ou não.

    Por outro lado, se quiser fazer alguma análise objetiva, melhor se preocupar com a gestão de risco do gestor: tá concentrado os investimentos? A evolução da carteira está de acordo com o previsto? Os investimentos fazem sentido? Não poderá ser possível fazer contas como fazem com fundos de tijolo.

    Abraços

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    1. Pois é Hank,

      Acho que um pouco mais de transparência por parte da gestão deixaria os investidores bem mais tranquilos, até porque quem investiu nesse FII acredito que estava ciente dos riscos envolvidos.

      Você tocou numa questão interessante, nesse tipo de FII temos que nos livrar um pouco das amarras de análise de um FII tradicional e avaliar outros indicadores, como os que você citou.

      Nesse sentido, o MFII, pelas informações que temos, parece estar montando uma carteira bem balanceada de projetos, entretanto os dados que temos ainda são muito enviesados pelas percepções e projeções do gestor, que podem estar otimistas demais. Vamos aguardar.

      Abraços!

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  2. Bela análise Sr Ministro!

    Infelizmente hoje temos que confiar, não nos resta outra opção. Espero que se cumpra a transparência prometida para este ano. Pois, estamos no escuro com esse fundo.

    Eu tenho cotas e até aumentei recentemente posição. Mas, basta algo que me desagrade e saio fora.

    Abraço!

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    1. E ai Inglês!

      Pois é, não acho que seja um fundo ruim, pelo contrário, pode surpreender (positivamente) muitos céticos do mercado, porém, do jeito que está deixa o investidor com a pulga atrás da orelha...

      Abraços!

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  3. Olá, parabéns pelo site!
    Também me interesso por investimentos, principalmente sobre fundos imobiliários. Por isso criei um site para falar sobre fundos imobiliários, se puder dar uma passada nele depois!

    https://palafiita.wordpress.com

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    1. Opa, seja bem vindo Egbert!

      Show de bola seu site, design bem elegante!

      Continue produzindo conteúdo de qualidade!

      Abraços!

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  4. Olá Ministro,

    Parabéns pelo post. Tenho cotas desse fundo e também fico com receio. Tenho um colega que gosta muito desse fundo e às vezes indica para algumas pessoas que não tem muito conhecimento. Alertei o por esses motivos que você descreveu no post.

    Abraços.

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    1. Pois é Cowboy...

      esse é um fundo sobre o qual ainda pairam algumas nuvens de dúvida e receio, certamente não é o tipo de ativo que se deva indicar para iniciantes...mas ainda acredito que o MFII vai nos trazer boas notícias, aguardemos!

      Abraços!

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  5. Boa tarde,

    Parabéns pela análise, realmente eu ficaria com um pé atrás com a falta de transparência e em se tratando de um fundo de investimento, todos os cotistas possuem responsabilidade legal perante o mesmo, ou seja, caso surja alguma arapuca e fundo apure patrimônio líquido negativo, além do capital perdido, os cotistas serão "convidados" a cobrir o rombo proporcional à sua cota.

    Abraços,
    M.M.

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    1. Você tocou num ponto interessante M.M,

      Muita gente não sabe, mas caso um fundo imobiliário (qualquer um), venha a ter patrimônio líquido negativo, os cotistas podem ser obrigados a aportar capital no Fundo para cobrir o buraco, lógico que isso passa por votação em Assembleia.

      Ninguém fala sobre essa possibilidade pois nos fundos tradicionais há uma certa previsibilidade de fluxo de caixa (com proteção contratual, inclusive) ao mesmo passo que os fundos já possuem ativos imóveis consolidados que podem ser liquidados para cobrir eventuais rombos.

      No entanto, no caso do MFII, esse risco é mais acentuado, pois o fundo não possui previsibilidade de fluxo de caixa e os ativos, eu sua maioria, são imaturos (terrenos, obras), necessitando de aportes financeiros para se desenvolver. Da mesma forma, se fosse necessária uma liquidação emergencial para cobrir algum rombo nas contas do fundo, esses ativos ainda imaturos não teriam valor de mercado tão expressivo como imóveis prontos.

      Haja coração amigo!

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    2. Corretíssimo Ministro,

      O ponto crítico são as SPEs, que nesse caso são caixas pretas, sem que os cotistas saibam o que rola lá dentro, podendo ser usadas para negócios escusos, tomanda de dividas e desvios de recursos e etc.

      Num outro fii de tijolo por exemplo ainda tem o próprio imóvel como último recurso e salvo engano o fii não pode tomar empréstimo diretamente, apenas via SPE.

      Abraços,

      M.M.



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  6. Esse fundo é meu bitcoin - meu investimento mais maluco e arriscado.

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    1. E ai Vagabundo!

      Guardadas as devidas proporções, digamos que é uma analogia válida. Assim como o Bitcoin, esse FII é diferente de tudo que está dominando o "sistema", exige mudar a forma de análise para enxergar o negócio do Fundo.

      Claro que se a Mérito nos der uma forcinha deixando as coisas mais transparentes, contribuiria muito para que o fundo perdesse essa imagem de "aposta", "arriscado", "maluco".

      Abraços!

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  7. Tenho um certo preconceito contra FII´s, entendo a utilização deles para fruto de aposentadoria, mas não gosto deles como alavancagem de rentabilidade, mesmo alguns fundos com retorno de 0,9% mensal sem IR, enxergo retornos maiores na renda fixa.

    Então acho que depende mais dos objetivos, se precisar de liquidez, faz um pouco mais de sentido, enfim, com relação a esse fundo especificamente, não gosto muito de fundos que mexam ou com incorporação ou de papel, eh um risco que não compensa o retorno, pelo menos no meu ponto de vista

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    1. E ai Realista!

      Confesso que não entendo seu preconceito com os FII, veja, ao adquirir um FII você está ganhando de duas formas simultâneas: com a renda e com a valorização. Obviamente que, em condições normais, não se pode esperar uma valorização monstruosa de um FII, até porque, no fim das contas, estamos falando de imóveis e imóveis não se valorizam tanto assim. Mas isso não impede boas valorizações, minha carteira de FII, por exemplo, está com valorização de 21,1% em 9 meses.

      Por outro lado, não vejo como você pode obter um produto de renda fixa com retorno maior que um FII que pague 0,9% mensal. Abri aqui o site da corretora e os produtos de renda fixa com rentabilidade mais alta foram: um CDB de 130% CDI com vencimento em 7 anos e Debênture da Rodovias do Tietê pagando 10% + IPCA, isento de IR, com vencimento em 10 anos.

      O retorno líquido desse CDB seria de 7,2% a.a, cerca de 0,58% a.m.

      Já a debênture, projetando uma inflação de 4%, poderia retornar 14% líquido anual, cerca de 1,1% ao mês, mas você deve saber que as debêntures com maior prêmio são aquelas mais arriscadas...

      Portanto, no cenário atual, não veja tantas vantagens na renda fixa, até por que em 10 anos de aplicação, imagina o quanto um FII pode se valorizar (sem contar os proventos).

      Quanto aos fundos de incorporação, realmente são arriscados, porém, como destaquei, os ganhos são potencialmente maiores. Já em relação aos fundos de papel vejo riscos muito baixos, até porque, essencialmente, eles se assemelham muito ao um fundo de renda fixa.

      Abraços!

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  8. Tema muito interessante e muito esclarecedor em alguns aspectos. Obrigado por compartilhar este conhecimento que é de grande valia.

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  9. Ministro, ótima análise. É muito importante conhecer os riscos e saber se os aceita. Para mim parece um fundo muito promissor, com gestão eficiente. Pode ser que estejam mentindo? Pode! Mas isso levaria o fundo e a gestão a um derradeiro fim, não parece que é isso que eles desejam. São uma gestora pequena querendo espaço entre os grandes e para isso estão trabalhando e mostrando diferencial.

    Abraço

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    1. Pois é Sequoia,

      Eu não acho que eles estejam mal intencionados, estão trabalhando, e aparentemente trabalhando bem, porém um pouco mais de transparência deixaria mais claro qual o rumo que o fundo está tomando.

      É um fundo que ao mesmo passo que pode dar muito errado, também pode dar retornos extraordinários para seus cotistas, porém é preciso ter paciência, empreendimentos como loteamentos, por exemplo, são extremamente rentáveis, porém demandam anos para amadurecer.

      Abraços!

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    2. Verdade, vamos solicitando à gestão essas informações. Eles devem estar estudando a melhor maneira de divulgá-las. Enquanto isso, é saber que maior risco demanda maior controle de risco e maior margem.

      Parabéns pelo texto

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